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Thread: 辨析人民币升值与否的六大理论焦点

  1. #1
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    Default 辨析人民币升值与否的六大理论焦点

    《当前汇率问题分歧根源与中国货币战略系统思考》上篇

    张庭宾



      近日,《第一财经日报》刊发了向松祚(博客)先生的《中国货币政策的挑战和困境》、余云辉先生的《中美汇率博弈的分析和对策》,它们均分析指出了以人民币加速升值、不断加息为核心的货币和汇率政策组合是当前资产泡沫、通货膨胀的根源,并提出了各自的政策建议。随后,也刊登了持相反意见的文章《不能因监管热钱而放弃汇率改革成果》等文,它们强调浮动汇率和资本项目自由化改革是必然的方向。在目前货币政策和宏观调控面临越来越大挑战的今天,这个讨论已引起更多学者和社会公众的关注。

      随着更多有识之士参与讨论,那么如何保障讨论能够真理越辩越明,而不是泥水越搅越浑,这首先要冷静客观地分析当前货币汇率政策产生如此巨大和众多分歧的原因是什么?

      倘若想解剖清楚分歧的原因,先要将货币和汇率政策这一居于中国宏观经济心脏地位、牵涉面很广的复杂课题,如庖丁解牛般分为不同层面。

      当前货币汇率政策之所以产生巨大的分歧,从类似解牛的不同层面上剖析,至少有四个层面的原因:第一,某些经济学原理和政策选择方向是主观先验的,还是随着社会变迁和经济发展而变化的。第二,对当今国际经济金融基本趋势和中国国情的基本认识,及基于对现实客观冷静的认识后,选择何种货币、汇率、财政、税收、资本市场、土地、能源、劳动等政策的系统匹配关系;第三,政策现实操作的是否可行性和主观世界的是否作为性,即没法做和不愿做的问题;第四,不同社会阶层,不同利益集团和不同国家的不同价值取向和博弈能力。

      这其中,前三个层面主要属于理论认识层面,若各方基于对真理的共同追求,以实践是检验真理的唯一标准为共同判断标尺,是可能达成共识的;第四个层面由于不同价值立场的本质利益冲突,是很难达成共识,但可以达成博弈制衡后的妥协。

      此文的目的,就是试图努力通过分析当前货币和汇率政策产生巨大分歧的原因,从层次清晰的不同层面,从每个层面清晰明确的不同问题上,来界定这种讨论的有效边界,避免有人混淆视听,误导决策。并借此机会全面阐述个人对当前货币和汇率课题的系统认知,从而对过去两三年来零散、局部的多次分析建议进行一次全面梳理总结和系统战略思考,以供社会公众参考。

      第一层面:经济金融理论与伦理的六大焦点冲突

      某些经济学原理是不是不需要讨论的共识?是主观先验的真理还是需要实践检验的假设理论?它们是货币和汇率讨论逻辑的起点和必然的终点,还是它们只是中国经济科学可持续发展、社会公众福利稳定可持续增长的工具?

      答案是明确的。这个世界上不存在不需要讨论就可以宣称为共识的经济学理论;经济学的原理是需要实践检验和证明的;经济学和金融学是推进经济可持续健康发展、增长社会公众福利的工具,而不是供坛上要世人顶礼膜拜的圣经。

      在哲学层面上讲,任何社会学理论都是对过去发生事实的总结和提炼,或者是基于假定前提下的逻辑推导。真理是相对的,任何理论都有适应它的时间、空间和不同文化特质的人群。换言之,一种曾经有效的理论,它并不必然适用于另一个地区,另一个时间,另一个人群,甚至会出现完全相反的结果。

      经济学作为社会学的一个分支,金融学作为经济学的一个延伸,它们必定要服从哲学的基本原理。经济学本来就是伴随着经济发展,由学者根据经济现象总结和提炼出来的,因而常常是后知后觉的,而当现实经济发展出现了前所未有的重大变迁时,旧的理论往往就无能为力,就需要新的更具现实合理性和前瞻指导性的理论的提出。同时,很多经济学理论的推演,是建立在假设的基础上的,比如说经济人都是理性的,市场是充分有效的等等,而这些假设前提并不天然就是存在的。新的经济理论可以通过证明前者假设前提的不可能或存在缺陷,证明前者理论的错误性或有限性,从而提出旧理论的补丁或者创建新的理论。

      特别需要强调的是,经济学的讨论必须遵循实践是检验真理的唯一标准的原则,实践只要提供了一个反面的例证,就可以用反证法证明某一个理论的有限性,进而可以通过更符合现实的理论分析来证明其错误性。经济学的讨论必须摒弃那种不经讨论,某一方就宣布某种理论是必然的方向,或占有不可质疑的真理等。

      当前,就货币和汇率的主要理论工具分歧在于:一、本币升值带来国内通货紧缩的理论是否过时。二、蒙代尔三角理论之下,固定汇率制度是否等同于放弃独立货币政策;三、汇率和利率政策是割裂的吗?居民储蓄的正利率是否必须保证。四、浮动汇率制度和资本项目自由化是不是国际经济发展不可扭转的趋势。五、黄金一旦脱离美元,它是否不再具有货币属性。六、自由市场是否是天经地义的。
    交易是1 件慎重的事情~~~

  2. #2
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     1本币升值导致国内通货紧缩的理论是否过时

      现实已证明“本币升值国内紧缩”理论不仅失效,而且出现明显反效果!自2005年7月21日汇改以来,中国贸易顺差、外汇储备额分别比2005年增长了157.3%、121%;cpi从2005年汇改当月的1.8%上升到2008年1月的7.1%。三项指标均与人民币升值同步加速上升!——合理的解释是人民币加速乃至大幅升值诱惑了大量热钱投机中国

      本币升值将导致国内货币供应紧缩,从而给过热的经济发展降温,可以降低国内通货膨胀率。这是坚持人民币加速和大幅升值者的最重要的理论依据之一。

      上述逻辑的完整推演是:人民币升值,将提高中国出口商品价格,降低进口商品价格;中国的出口总额将下降,进口总额将上升;如此则中国的贸易顺差将减少,外汇储备的增加将减少;流入国内的钱相对减少了,央行国内的货币发行相对收缩,通货膨胀率就会下降了。

      然而,这一理论在现实中国再次被证明是错误的。自2005年7月21日人民币汇改以来到2008年1月,人民币名义有效汇率升值6.31%,实际有效汇率已经升值了9.98%(国际清算银行数据),按照上述理论,中国的gdp增加长速度、贸易顺差增长率、外汇储备增长、通货膨胀率都应该下降。但事实是恰恰相反!第一,2007年中国gdp增长11.4%,比2004年度加快1.2%;第二,2007年中国贸易顺差2622亿元,分别比2005、2004年度增长了157.3%和619.8%。第三,2007年度官方外汇储备增额4619亿美元,分别比2005、2004年度增长了121%、123%(图一),如果考虑到中国投资公司成立转出1330亿美元,以及商业银行以外汇缴存准备金约1080亿美元,那么外汇储备增长数字将更高到约7029亿美元,增幅分别达到236%、240%。第四,国内通货膨胀加速上升,月度居民消费品价格指数(cpi)已经从2005年汇改当月相当理想的1.8%上升到2008年1月的7.1%(图二)。第五,中国对美国的贸易顺差也与人民币兑美元年升值同步加速增长,2007年底,人民币兑美元分别比2005年底和2004年底升值了14.17%、16.28%,2007年度中国对美贸易顺差分别比2005、2004年度增长了43%和103%(图三)。

      那么,在人民币加速升值的背景下,为什么中国的贸易顺差、外汇储备和通货膨胀加速大幅上升呢?这以真实的贸易顺差和fdi(外商直接投资)的增长是解释不通的,唯一合理的解释就是巨量热钱投机中国人民币升值!

      历史的反证也比比皆是,最典型的是20世纪80年代中期到20世纪90年代初的日本,日元兑美元的大幅升值,但它并没有减少日本对美国的贸易顺差,反而使通货膨胀和资产泡沫愈演愈烈,最后全球前来投机的热钱倒卷而去,日本金融泡沫破灭,日本经济一蹶不振,至今仍未彻底摆脱当年的阴影。另外,近两年欧元兑美元升值幅度超过了40%,但是欧元区通货膨胀形势依然严峻,由于通胀顾忌,欧洲央行至今不能跟随美联储降息。汇改以来,已经发生在中国的事实已验证了笔者在2007年2月作出的判断——《人民币升值解决贸易顺差如抱薪救火》。

      在一年前的文章中,本人已分析了这种理论的错误根源——它早已不适应于已发生了重大变迁的国际经济现实,最重要的有两个。

      第一,上述理论隐含的一个前提是,某一国的出口商品,其投资、品牌、制造、销售(出口额)、利润均属于同一个国家的。但现实中,这一前提已不复存在,随着全球经济一体化,特别是发达国的制造能力向中国等发展中国家转移,商品的制造和利润分离了,原属于美国等跨国公司的利润还是他们的,并因为将制造转移中国降低成本而利润大大增加;但它们将制造留在了中国,返销美国的商品变成了“中国制造”,变成了中国的出口额。换言之,只要跨国公司将制造向中国转移仍然是有利可图的,中国制造、中国出口就会持续增加,人民币的升值就不会减少贸易顺差,本币升值对减少真正的贸易顺差基本没有什么影响。只有两种情况可以改变它,那就是,1.把“世界工厂”机遇赶出中国;2.美国将这些工厂再搬回去。

      第二,这个理论只考虑到商品贸易的经常项目,没有考虑到国际热钱投机的资本项目。当年“日本制造”是日本公司的资本、制造、销售和利润一体,日元升值对抑制日本出口增长是有一定效用的,但由于日元持续大幅升值的预期导致国际热钱大量投机日本,使得日本国际收支在最后泡沫破裂前越来越失衡,国内流动性泛滥更加严重,资产泡沫异常膨胀。

      当今中国人民币升值不仅没有带来该理论所预期的对美贸易顺差减少、“国内紧缩”等,反而出现反效果,正是上述两种原因联合作用的结果。

      对于“本币升值能起到抑制国内通货膨胀”的理论,还有一种说法,就是人民币升值将减少中国进口石油、铁矿石等原材料的开支,原材料进口价格相对便宜了,则起到抑制国内通货膨胀的作用。

      首先,这种解释在事实面前同样非常苍白。2006年~2007年人民币加速升值,假如他们的上一个理论是对的,再加上这个新理论,那么中国的通货膨胀应该是双重下降的,但遗憾的是,事实和数据已证明了国内的通货膨胀与人民币名义和有效汇率升值均同步加速上升(图二)。

      其次,以人民币加速升值给中国带来的进口原材料的收益,远远不能掩盖由此给外汇储备带来的重大损失。就石油而言,2007年进口石油价值797.6亿美元,若取当年人民币升值6.88%的中间值——3.44%计算,全年可减少购买原油的成本为27.4亿美元;而2006年度中国进口石油价值664.1亿美元,因升值因素可减少购买原油成本约算为11.16亿美元,两年合计节约石油采购费用约为38.56亿美元。

      与此同时,2006年初中国外汇储备余额为8189亿美元,2007年底按外汇资产口径统计的外汇储备余额17710亿美元(官方余额1.53万亿美元+中投公司购置2000亿美元-中投公司购买汇金公司回流670亿美元+商业银行外汇缴存准备金1080亿美元),取其两端中间值12939亿,以2006年初~2008年初实际有效汇率升值6.9%计算,则中国外汇储备实际价值约损失892亿美元,是同期石油受益的23.21倍,即便是把铜、铁矿石等进口原材料受益估算成100亿美元,中国同期外储的损失也高达进口原材料收益的近9倍!

      更重要的是,要根本性保证外汇储备在国际上的购买力,关键在于我们要摆脱国际上的金融博弈对手对我们投资的误导,建立独立自主的、基于中国价值立场的、深刻洞察国际经济金融战略趋势的前瞻力,服务服从于中国作为“世界工厂”的核心竞争力,建立和强化外汇经营的期货保值意识,将外汇储备及时有效地转换为保值性资产。自2005年7月29日,《第一财经日报》刊发《专家建议大规模增加黄金储备》一文以来,我们多次反复建议有关部门大规模增加黄金、石油等战略物质的储备。至今国际黄金价格离1000美元大关仅咫尺之遥,已经上涨了131%。然而,相关资产储备迄今未能有效增加。

      特别需要强调的是,如果人民币升值的原材料收益属“芝麻”的局部小问题,人民币升值带来巨额外汇储备损失是“土豆”大的问题,则都不能遮蔽和转移对“西瓜”——最核心最要害的根本问题的关注,即不能捡了“芝麻”,丢了“土豆”,特别是“西瓜”——人民币加速升值极大地诱惑了国际热钱,它们伪装成贸易顺差、外商直接投资(fdi),乃至暗度陈仓或明目张胆地涌入中国,造成中国国内流动性日益过剩和通货膨胀加剧,并极大地增加了中国遭遇金融危机的风险!

      2“蒙代尔三角”理论之下,固定汇率制度等同于放弃独立货币政策吗?

      实行固定汇率就等同于放弃独立货币政策是不成立的。历史经验证明,在英国、美国这两个先后的世界经济领导国家最重要的崛起时期,它们都采用的是固定汇率制度,这并没有妨碍它们实施独立的货币政策并实现国家的经济发展

      蒙代尔先生被誉为“欧元之父”,其提出的“蒙代尔三角”是现代金融学上一个著名的理论。即:一个国家不可能同时实现资本项目自由化、货币政策的独立性、汇率的稳定性。这是当前货币和汇率政策争论的另外一个理论源头。

      目前,争论的双方都认可“蒙代尔三角”依然有效,争论的焦点在于,一、独立货币政策是否是必需的目标,二、如果独立货币政策是必需的,那么是否意味着要放弃固定汇率制度。

      一些学者认为,由于目前中国经济的外贸依存度高(2007年度达到78.4%),经常项目数额大,加上外商投资等因素,资本项目的有效管理是不可能的,因此,资本项目自由化实际已是一个现实选项;同时,对于中国这样的国家,独立货币政策是必需的,因此,只有放弃固定汇率制度。
    交易是1 件慎重的事情~~~

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